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去杠杆进行中链上借贷缩两成 链上的钱正在悄悄退潮。Galaxy Research 刚出的二季度报告显示，加密抵押借贷总额环比下降了 16.8%，掉到 561.6 亿美元，比 2025 年三季度的高点 786.9 亿整整少了四成。DeFi 借贷这块跌得更狠，环比收缩 27.61% 到 204.3 亿，这是 2023 年三季度以来 CeFi 规模第一次反超 DeFi。 最值得玩味的是节奏。这轮去杠杆不是 2022 年那种一个季度崩掉五成多的断崖，而是连续三个季度分别只降 10%、5% 和 17%，用报告里的话说叫有序而温和。Tether 还是 CeFi 老大，占了 58.54% 的份额，稳得有点吓人。贷方这边没出现恐慌式抽贷，借款方也大多在主动降敞口，市场比上一轮冷静太多。 期货市场那边，二季度未平仓合约微降 3.08% 到 1032 亿，但七月已经弹回约 1140 亿。说明杠杆不是没了，只是从借贷市场挪到了合约，热度还在换地方烧。机构企业债这块，Strategy 五月刚完成 15 亿美元债务回购，把整个 DAT 行业的未偿债务拉低到 161 亿，也在有意压杠杆。 这份报告还有个细节容易被忽略。DeFi 借贷跌得比整体狠，说明去杠杆主要集中在链上原生资金，传统机构的 CeFi 反而稳住了。换句话说，撤的是最敏感的热钱，留下的是相对长期的钱。这种结构比全面收缩要健康，但也意味着小币的链上弹药确实在变少，拉盘越来越靠真需求而不是借钱堆。 短期看，借贷收缩意味着链上可加的杠杆变少，小币想拉盘缺了资金燃料，盘面更容易被现货主导。长期看，这种阶梯式缓降反而是健康信号，没出现恐慌清算，说明持币结构比上一轮扎实。真正的雷是突然的强平潮，现在还没看到，但利率一往上顶就得盯紧。 说到底去杠杆不可怕，可怕的是假装没发生。链上杠杆在退，意味着靠资金堆出来的上涨越来越难，接下来拼的是真需求和真流动性。谁还抱着上一轮猛加杠杆的打法，这轮容易第一个被洗出去。 你们觉得这轮去杠杆，是会缓缓落地，还是哪天冷不丁来一记狠的。